专家：中国艺术品信托先天不足

　　自从2009年6月18日，国投信托有限公司在国内率先推出首款艺术品信托产品——“国投信托·盛世宝藏1号保利艺术品投资集合资金信托计划”以来，中国的艺术品信托市场从无到有地迅速蓬勃发展。据用益信托工作室的不完全统计，2010年度发行的中国艺术品信托产品为10款，发行总额为7.58亿元；2011年度发行的中国艺术品信托产品为45款，发行总额为55.01亿元。从产品数量来看，2011年度的同比增长幅度为350％；从发行总额来看，2011年度的同比增长幅度为626％。虽然2012年第一季度发行的中国艺术品信托产品多达13款，发行总额也高达18.14亿元。但随着2012年中国艺术品市场行情的大调整，二三季度的艺术品信托发行数量大幅度减少，两个季度共发行艺术品信托产品11款，发行总额为8.31亿元。如果进行同期比较的话，这种调整不可谓不大:2012年第三季度的发行总额只有1.62亿元，仅为2011年同期的1/6。艺术品信托的“降温”显然不仅是受托人的单方决策，而且是委托人用脚投票的结果。那么，委托人究竟在担心什么？最担心的恐怕是前几年陆续发行的这些艺术品信托在兑付期到来之际会交出什么样的答卷。据不完全统计，至少有29款艺术品信托产品将在2013年面临兑付，涉资26.42亿元。正是由于这个原因，2013年被称为“艺术品信托的退出之年”。那么，艺术品信托能不能全身而退呢？要想回答这个问题，我们必须从头计议。

　　一、先天不足的艺术品信托

　　所谓信托，顾名思义，就是以信用为基础的信用委托行为。为什么说艺术品信托先天不足呢？因为中国艺术品市场上的很多问题，无论是鉴定问题和评估问题，还是产权问题和维权问题，归根到底都直指一个根本性的问题——信用问题。货币银行学里有一个学派，叫信用创造学派。这个学派的代表性观点之一就是，信用能够创造货币，信用能够形成资本。所以在我看来，开展艺术品信托业务的最大障碍就是如何解决信用问题。

　　“信用”的“信”字很有意思，拆开来就是“人在说”。但问题在于，做承诺很容易，难就难在信守诺言。更要命的是，当今的中国艺术品市场“水很浑”，信用缺失现象极其严重。可想而知，依托于艺术品市场的艺术品信托业务所面临困境会有多大！假如艺术品市场上的信用问题尚未基本解决，具有自我约束能力的艺术品信托治理构架还没设计完善，就匆匆忙忙推出五花八门的艺术品信托产品，那真的是“不信中的不信”。

　　二、介入不逢时的发售时机

　　在艺术品市场上，艺术品的价格总是不断波动的。艺术品的价格因买入时机、卖出时机、买入地点、卖出地点，以及买卖各方的不同而不同。这些因素无不直接或间接地影响到艺术品的买入价格和卖出价格的高低。而买入价格和卖出价格又直接影响到艺术品投资收益率的高低，从而带来了艺术品投资的价格风险。

　　事实上，从纯粹的投资角度来看，最简单的投资原则就是低买高卖。我之所以一直都不看好这两年发售的几乎所有的艺术品信托产品，最重要原因就是入市时机不对。艺术品信托产品的最佳发售时机是艺术品“熊市”到来之时，而不是屡创新高之际。因为对于艺术品交易而言，随机性的影响非常之大，不容小觑。即使是举世公认的精品力作，只要天时地利人和缺一，照样可能乏人问津。任何艺术品的顺利成交都会受到系统性风险和随机性因素的影响，根本没有某些业内人士所鼓吹的那种“不被行情所左右，任何时候都坚挺”的艺术品。

　　三、不合“市”宜的短线式操作

　　作为另类投资的重要品种，艺术品最显著的金融属性之一就是流动性差。因此，古玩行有一句老话——“三年不开张，开张吃三年”。虽然很多人都认为这句话是在谈古玩业的暴利，但在我看来，与其说这句话是古玩店的老板在自夸古玩的利润丰厚，不如说是他们在无奈地叹息古玩的交易费用太高。

　　尽管在艺术品投资周期多长才算“长”这个问题上，艺术品市场的研究者和从业者多有分歧，但几乎都无一例外地相信，艺术品适合长期投资。例如，荷兰银行艺术品顾问组负责人萨拉马认为:“艺术品为人们提供了另一条投资途径。人们不是在谈论惊人的回报，而是长期的回报。”

　　在我的专著《收藏品投资》一书中，我用了大量的篇幅对艺术品投资周期进行了实证研究。研究结论是:艺术品更适合进行中期投资。具体的投资周期则因具体情况而异，以10年为基点灵活把握。这是针对艺术品实物资产的研究结论。对于艺术品金融资产来说，即使考虑到所投入资金的机会成本问题，艺术品信托的信托期限至少也应该在5年左右。但中国的艺术品信托产品呢？据不完全统计，2010年国内所有艺术品信托产品的平均信托期限仅为2.5年，2011年国内所有艺术品信托产品的平均信托期限仅为2.2年。虽然艺术品信托产品的设计者和操盘者确有苦衷，但客观地讲，这显然是不符合艺术品市场投资规律的信托期限设计。

　　四、雪上加霜的暗箱化操控

　　由于艺术资产固有的定价难题，使得艺术品信托基本上属于暗箱化操控。我们不妨做一个简单对比:即使监管机制完善得多的股票市场尚且有那么多的问题。艺术品信托市场的自律机制当然无从谈起，外部监管更是形同虚设。举例来说，以北京雅盈堂文化发展有限公司为代表的艺术品信托项目，利用中国艺术品信托市场的制度缺陷和监管漏洞，虚抬艺术品拍卖的成交价，再以“高价成交”的艺术品作为抵押物发行艺术品信托，从而达到为蓝色港湾房地产业务融资和偿还雅盈堂公司实际控制人王耀辉个人赌债的目的，涉案金额10余亿元。

　　事实上，在投资有道杂志社编制的“2011年中国艺术品基金TOP20”排行榜上名列三甲的具有中国民生银行背景的北京艺融民生艺术投资管理有限公司(发行规模10亿元)，王耀辉控制的北京雅盈堂文化发展有限公司(发行规模8.7亿元)和黄宇杰控制的北京邦文当代艺术投资有限公司(发行规模4.6亿元)都曾由于中国农业银行前副行长杨琨落马或者艺术品“查税门”的发酵而被推到艺术品信托市场的风口浪尖之上。但这不过是艺术品信托市场的冰山一角。诸如此类在不同程度上辜负了委托人信任的受托人败德行为实际上屡见不鲜。

　　五、不仅是如何退出的问题

　　在“艺术品信托的退出之年”已经到来之际，艺术品信托能不能全身而退实际上已经不成其为一个问题。所有人都看得到，当艺术品市场大势走弱和艺术品信托兑付期限逼近的双重压力之下，艺术品信托面临着因价格波动风险和流动性困境所造成的“双杀”。具体来看，艺术品信托的实际业绩则不仅取决于运营团队的操作水平，而且涉及信托产品的制度设计。例如，通过连带担保模式进行风险控制的信托产品所面临的兑付风险就要比一般的信托产品小得多。进一步讲，连带担保方的资金实力又将直接影响到这种连带责任担保的“硬度”。总而言之，艺术品信托的最大症结在于信用。假如置信问题不能解决，艺术品信托不可能走远。正所谓无信何以托？(马健 作者系资深艺术经济学家，北京大学文化产业研究院副研究员)