專家：中國藝術品信托先天不足

　　自從2009年6月18日，國投信托有限公司在國內率先推出首款藝術品信托產品——“國投信托·盛世寶藏1號保利藝術品投資集合資金信托計劃”以來，中國的藝術品信托市場從無到有地迅速蓬勃發展。據用益信托工作室的不完全統計，2010年度發行的中國藝術品信托產品為10款，發行總額為7.58億元﹔2011年度發行的中國藝術品信托產品為45款，發行總額為55.01億元。從產品數量來看，2011年度的同比增長幅度為350％﹔從發行總額來看，2011年度的同比增長幅度為626％。雖然2012年第一季度發行的中國藝術品信托產品多達13款，發行總額也高達18.14億元。但隨著2012年中國藝術品市場行情的大調整，二三季度的藝術品信托發行數量大幅度減少，兩個季度共發行藝術品信托產品11款，發行總額為8.31億元。如果進行同期比較的話，這種調整不可謂不大:2012年第三季度的發行總額隻有1.62億元，僅為2011年同期的1/6。藝術品信托的“降溫”顯然不僅是受托人的單方決策，而且是委托人用腳投票的結果。那麼，委托人究竟在擔心什麼？最擔心的恐怕是前幾年陸續發行的這些藝術品信托在兌付期到來之際會交出什麼樣的答卷。據不完全統計，至少有29款藝術品信托產品將在2013年面臨兌付，涉資26.42億元。正是由於這個原因，2013年被稱為“藝術品信托的退出之年”。那麼，藝術品信托能不能全身而退呢？要想回答這個問題，我們必須從頭計議。

　　一、先天不足的藝術品信托

　　所謂信托，顧名思義，就是以信用為基礎的信用委托行為。為什麼說藝術品信托先天不足呢？因為中國藝術品市場上的很多問題，無論是鑒定問題和評估問題，還是產權問題和維權問題，歸根到底都直指一個根本性的問題——信用問題。貨幣銀行學裡有一個學派，叫信用創造學派。這個學派的代表性觀點之一就是，信用能夠創造貨幣，信用能夠形成資本。所以在我看來，開展藝術品信托業務的最大障礙就是如何解決信用問題。

　　“信用”的“信”字很有意思，拆開來就是“人在說”。但問題在於，做承諾很容易，難就難在信守諾言。更要命的是，當今的中國藝術品市場“水很渾”，信用缺失現象極其嚴重。可想而知，依托於藝術品市場的藝術品信托業務所面臨困境會有多大！假如藝術品市場上的信用問題尚未基本解決，具有自我約束能力的藝術品信托治理構架還沒設計完善，就匆匆忙忙推出五花八門的藝術品信托產品，那真的是“不信中的不信”。

　　二、介入不逢時的發售時機

　　在藝術品市場上，藝術品的價格總是不斷波動的。藝術品的價格因買入時機、賣出時機、買入地點、賣出地點，以及買賣各方的不同而不同。這些因素無不直接或間接地影響到藝術品的買入價格和賣出價格的高低。而買入價格和賣出價格又直接影響到藝術品投資收益率的高低，從而帶來了藝術品投資的價格風險。

　　事實上，從純粹的投資角度來看，最簡單的投資原則就是低買高賣。我之所以一直都不看好這兩年發售的幾乎所有的藝術品信托產品，最重要原因就是入市時機不對。藝術品信托產品的最佳發售時機是藝術品“熊市”到來之時，而不是屢創新高之際。因為對於藝術品交易而言，隨機性的影響非常之大，不容小覷。即使是舉世公認的精品力作，隻要天時地利人和缺一，照樣可能乏人問津。任何藝術品的順利成交都會受到系統性風險和隨機性因素的影響，根本沒有某些業內人士所鼓吹的那種“不被行情所左右，任何時候都堅挺”的藝術品。

　　三、不合“市”宜的短線式操作

　　作為另類投資的重要品種，藝術品最顯著的金融屬性之一就是流動性差。因此，古玩行有一句老話——“三年不開張，開張吃三年”。雖然很多人都認為這句話是在談古玩業的暴利，但在我看來，與其說這句話是古玩店的老板在自夸古玩的利潤豐厚，不如說是他們在無奈地嘆息古玩的交易費用太高。

　　盡管在藝術品投資周期多長才算“長”這個問題上，藝術品市場的研究者和從業者多有分歧，但幾乎都無一例外地相信，藝術品適合長期投資。例如，荷蘭銀行藝術品顧問組負責人薩拉馬認為:“藝術品為人們提供了另一條投資途徑。人們不是在談論驚人的回報，而是長期的回報。”

　　在我的專著《收藏品投資》一書中，我用了大量的篇幅對藝術品投資周期進行了實証研究。研究結論是:藝術品更適合進行中期投資。具體的投資周期則因具體情況而異，以10年為基點靈活把握。這是針對藝術品實物資產的研究結論。對於藝術品金融資產來說，即使考慮到所投入資金的機會成本問題，藝術品信托的信托期限至少也應該在5年左右。但中國的藝術品信托產品呢？據不完全統計，2010年國內所有藝術品信托產品的平均信托期限僅為2.5年，2011年國內所有藝術品信托產品的平均信托期限僅為2.2年。雖然藝術品信托產品的設計者和操盤者確有苦衷，但客觀地講，這顯然是不符合藝術品市場投資規律的信托期限設計。

　　四、雪上加霜的暗箱化操控

　　由於藝術資產固有的定價難題，使得藝術品信托基本上屬於暗箱化操控。我們不妨做一個簡單對比:即使監管機制完善得多的股票市場尚且有那麼多的問題。藝術品信托市場的自律機制當然無從談起，外部監管更是形同虛設。舉例來說，以北京雅盈堂文化發展有限公司為代表的藝術品信托項目，利用中國藝術品信托市場的制度缺陷和監管漏洞，虛抬藝術品拍賣的成交價，再以“高價成交”的藝術品作為抵押物發行藝術品信托，從而達到為藍色港灣房地產業務融資和償還雅盈堂公司實際控制人王耀輝個人賭債的目的，涉案金額10余億元。

　　事實上，在投資有道雜志社編制的“2011年中國藝術品基金TOP20”排行榜上名列三甲的具有中國民生銀行背景的北京藝融民生藝術投資管理有限公司(發行規模10億元)，王耀輝控制的北京雅盈堂文化發展有限公司(發行規模8.7億元)和黃宇杰控制的北京邦文當代藝術投資有限公司(發行規模4.6億元)都曾由於中國農業銀行前副行長楊琨落馬或者藝術品“查稅門”的發酵而被推到藝術品信托市場的風口浪尖之上。但這不過是藝術品信托市場的冰山一角。諸如此類在不同程度上辜負了委托人信任的受托人敗德行為實際上屢見不鮮。

　　五、不僅是如何退出的問題

　　在“藝術品信托的退出之年”已經到來之際，藝術品信托能不能全身而退實際上已經不成其為一個問題。所有人都看得到，當藝術品市場大勢走弱和藝術品信托兌付期限逼近的雙重壓力之下，藝術品信托面臨著因價格波動風險和流動性困境所造成的“雙殺”。具體來看，藝術品信托的實際業績則不僅取決於運營團隊的操作水平，而且涉及信托產品的制度設計。例如，通過連帶擔保模式進行風險控制的信托產品所面臨的兌付風險就要比一般的信托產品小得多。進一步講，連帶擔保方的資金實力又將直接影響到這種連帶責任擔保的“硬度”。總而言之，藝術品信托的最大症結在於信用。假如置信問題不能解決，藝術品信托不可能走遠。正所謂無信何以托？(馬健 作者系資深藝術經濟學家，北京大學文化產業研究院副研究員)